London (HedgeNordic.com) – Grand Haven Capitals absolutavkastning på över 108% för 2013 är en avundsvärd prestation men den har ett pris: volatilitet. Den koncentrerade portföljen med en ’deep value’ strategi är inte lättsmält för alla investerare.
Dr. Gregory Kenausis, som förvaltar firmans två fonder tillsammans med Petter Fjellstad, en norrman, håller med om att fonden inte passar alla men säger samtidigt att strategin har en inneboende volatilitiet i.o.m att det handlar om aktier med låg likviditet, små- och medelstora bolag som inte är populära för tillfället och menar att det är just volatiliteten som ger upphov till felprissättningar på aktier och som därmed skapar investeringstillfällen. ”Volatilitet är ett dåligt mått på långsiktig risk. Den verkliga risken är företagens prestationsförmåga och inte hur aktiepriset rör sig kortsiktigt. Och även om investerare förstår detta rent intellektuellt så säger magkänslan att strategin är riskfylld,” sa Kenausi och tillade att det är värt att påminna om att volatilitet inte är detsamma som risk. Han insisterar t.om att detta är en lågrisk-strategi om man har rätt tidsram.
Grand Haven Capital har två long/short aktiefonder: Grand Haven Capital Neutral Fund och Grand Haven Capital Fund. Fonderna har exakt samma positioner men den neutrala fonden har även ett annat element, nämnligen en kort position i en lämplig ETF i en storlek som neutraliserar den betaviktade marknadsrisken. Den överavkastning som Grand Haven Capital Fund har gentemot den neutrala fonden är ren aktie beta.
Grand Havens track record har varit hackig p.g.a strategin i en risk på/risk av miljön som funnits på de finansiella marknaderna de senaste åren. Detta har lett till att Kenausis och hans team ville hitta sätt att sänka volatiliteten, eftersom de inte vill ha volatilitet för sakens skull, vilket Kenausis betonar. Sedan i början på 2012 har teamet haft en kort bok på 20% till 30% där man noggrant använder sig av Kenausis matematik i en VIX-baserd hedge position, som fungerat väl hittills. ”Det här borde göra det möjligt för oss att prestera bättre även i en nedåtgående marknad. Jag måste medge att 2013 var en överraskning för mig. Jag visste att vår långa bok lätt kunde fördubblas men jag trodde att de volatilitetsdämpande åtgärderna skulle påverka avkastningsmöjligheterna och att vi kanske skulle tappa mer i vår korta bok, men det skedde inte,” säger han.
Kenausis och Fjellstad har ca 10 kärnpositioner som utgör 2/3 av portföljens värde, vilket tenderar att vara det som driver avkastningen, vilket även skedde under 2013. Den korta boken ökade avkastningen också, samtidigt som den VIX-baserade hedgingen sänkte volatiliteten. Den korta boken skiljer sig från den långa på så sätt att den tenderar att vara mer diversifierad, mindre i storlek och mer likvid.
Ett typiskt aktieexempel som fungerat väl för fonder, och som visar Kenausis och Fjellstads tankesätt, är Eniro, ett svensk företag som fokuserar på sök och kontaktjänster i flera länder. ”Det här sågs som Gula Sidorna och vem använder det? Det är en död affärsverksamhet. Men Eniro hade utvecklat sin online servis och det gick bra men ingen brydde sig. Aktien handlades på 2x free cash flow. Ingenting speciellt hände med affärsverksamheten men nu handlas aktien 10x free cash flow. Vi köpte den runt SEK7-8 medan den nu handlas för runt SEK60,” förklarde Kenausis.
Han sade att det här är ett typiskt scenario där ett bra företag men en stabil affärsverksamhet är undervärderad och helt plötsligt vaknar marknaden, vilket är tilfället för investerare som Grand Haven att tjäna pengar. Kenausis menar att en del av problemet är en uppfattningsfråga och flockmentaliteten.
Dessutom erbjuder sektorn för små- och medelstora bolag mer möjligheter att upptäcka stjärnor för att aktierna är inte analyserade i samma utsträckning som större bolag, och lider av marknadens ’uppfattningsproblem’.
Ett annat exempel är dock Nokia, som är en av de mest analyserade aktierna i världen. ”Analytikernas konsensus var att mobiltelefonenheten var värd minus 8bn USD men Microsoft köpte bolaget för nästan 7bn USD vilket visar att uppfattningen pekade helt fel,” sa Kenausis.
Det är ingen tillfällighet att båda exemplena är Nordiska. Förvaltarna känner dessa marknader väl och anser att möjligheterna är större i norra Europa och transparens problemen som finns i Sydeuropa inte existerar.
Få har modet att följa en Warren Buffet-liknande strategi och även de som säger att det gör det håller oftast inte fast vid det, för det är svårt att gå emot strömmen. Grand Haven Capital är kanske en av få undantag då förvaltarna köper vad det ser som starka företag och äger dem i flera år. Några av de bästa köpen gjorde de under kreditkrisens värsta dagar.
Att äga aktierna i flera år liknar mer en private equity-fond, och är ganska ovanligt bland long/short fonder. En annan likhet till private equity är förvaltarna även engagerar sig aktivt med ledningen i företagen de inveseterar i. ”Vi är inte aktivistinvesterare, istället erbjuder vi ledningen råd vid tillfällen,” sa Kenausis.
Vid andra tillfällen har man gått ihop med andra aktieägare vid ett uppköpserbjudande för att få ett högre pris, vilket också fungerat, påpekade Kenausis.
Typiska investerare för Grand Haven är HNWI och family offices men institutionella investerare, som Temaske och universitetsstiftelser från MIT och Yale, visar allt större intresse. ”Institutionella investerare fördrar den marknadsneutrala fonden då de vill ha ett alternativ till sin aktieexponering,” sa Kenausis.
Blickar man framåt, med de volatilitetdämpande åtgärdena på plats och den marknadsneutrala fonden för investerare som vill ha en jämnare resa, kan förvaltarna avkasta över 100% igen. Kenausis sa att efter 2009, då man också avkastade över 100%, trodde han inte det men 2013 visade att han hade fel.
Hittills i år har fonden avkastat 15% vilket är bättre än både Dow Jones STOXX och MSCI Small Cap Index.
”Historiskt sätt har vi inte haft fel många gånger vad det gäller det fundamentala, utan det är bara en fråga om tidpunkt, avslutade Kenausis.
Bild: (c) McIek—shutterstock.com / (c) Niklas Åkesson for HedgeNordic
