Stockholm (www.HedgeFonder.nu) – I ett samtal nyligen med Hans-Olov Bornemann, berättade han hur fonden SEB Asset Selection skapades – nästan av misstag – när hans Global Quant-team diskuterade under en tågresa. De började med det som verkade vara enkla frågor: Vad är viktigt när man investerar pengar och hur ser den ultimata fonden ut? Idag har teamet om fem personer under ledning av Hans-Olov 1,5 miljarder euro under förvaltning i sin flaggskeppsfond och tillhör därmed en av en av största hedgefonderna i världen. Vi hade tillfälle att fråga Hans-Olov mer om den tidiga perioden, men även om hans slutsatser från de senaste åren och här är vad han hade att berätta:
HedgeFonder.nu: Så låt oss hoppa rakt in i frågorna. Vad är viktigt när man investerar pengar och hur ser den ultimata fonden ut?
Hans-Olov Bornemann: Det finns två typer av investeringsbeslut: allokeringsbeslut samt värdepappersbeslut.
Allokeringsbesluten handlar om vilken position man skall ha på tillgångsklassnivå, dvs. hur mycket aktier respektive hur mycket obligationer man ska ha i portföljen. I hedgefondernas värld är man inte begränsad till att bara ta långa positioner, dvs. hoppas på uppgång, utan man har även möjligheten att ta korta positioner som tjänar pengar på marknadsnedgång. Allokeringsbesluten handlar således om huruvida man ska ha en lång position (som tjänar pengar vid uppgång) eller en kort position (tjänar pengar vid nedgång) på aktiemarknaden, lång eller kort position på obligationsmarknaden, en lång eller kort position i olika valutor samt lång eller kort position på råvarumarknaden.
Värdepappersbesluten handlar om huruvida man ska ha aktie A eller aktie B, obligation A eller obligation B och så vidare.
Det visar sig att 80-95% av totalavkastningen för i princip vilken portfölj som helst kan förklaras av allokeringsbesluten. Endast de resterande 5-20% är hänförliga till värdepappersbesluten. Således bör man fokusera på frågeställningen om den övergripande marknaden eller tillgångsklassen är på väg upp eller ned, snarare än vart den enskilda aktien kan tänkas gå. De allra flesta aktier brukar ändå gå åt samma håll som den övergripande aktiemarknaden.
Vad gäller traditionella aktiefonder, blandfonder, räntefonder och fond-i-fonder, överlämnas det viktiga beslutet, dvs. allokeringsbeslutet, till privatpersonen eller institutionen som investerar i dessa fonder. I hedgefonder däremot, tar förvaltaren ansvar även för att fatta de viktiga allokeringsbesluten och istället för att försöka slå ett jämförelseindex som traditionella fonder håller på med, så försöker hedgefondsförvaltaren helt enkelt att tjäna pengar, ju mer desto bättre, oavsett marknadsklimat och utan hänsyn till något jämförelseindex.
HedgeFonder.nu: Vilka var reaktionerna inom banken när du föreslog det nya konceptet? Och hur gjorde du för att faktiskt sätta upp själva fonden, när du klivit av tåget i Stockholm?
Hans-Olov Bornemann: Eftersom vi var bland de första i världen att skapa en hedgefond inom ramen för den vanliga fondlagstiftningen, dvs UCITS-lagstiftningen (Undertaking for Collective Investments in Transferable Securities), så tog det 1,5 år mellan idé och fondstart. Även om vi var otåliga och tyckte att det gick långsamt, så skulle det ta ytterligare 2-3 år för våra konkurrenter att göra samma sak. Det som var lite revolutionerande var att vi kombinerade de kundvänliga egenskaperna från hedgefondsvärlden med de kundvänliga egenskaperna från den traditionella fondvärlden. Med tanke på att vi i denna process försökte skapa ”den ultimata fonden”, så hade vi naturligtvis höga förväntningar om att fonden skulle bli populär. Men vi hade aldrig vågat drömma om att SEB Asset Selection fonden inom loppet av 2-3 år skulle bli en av de absolut största hedgefonderna i världen.
HedgeFonder.nu: Jag känner inte till särskilt många exempel där en stor affärsbank förvaltar, vad som i själva verket är en CTA, inhouse. Vilka är fördelarna för dig som förvaltare, bortsett från den uppenbara distributionskapaciteten som SEB har, med att tillhöra en så stor bank? Och jag förmodar att det kan finnas vissa negativa aspekter också?
Hans-Olov Bornemann: SEB har under många, många år varit enastående i sitt nordiska private banking-erbjudande och i sin service mot försäkrings- och retailkunder. Det gör att SEB har en enorm distributionskraft. Men eftersom dessa enheter har möjlighet att köpa in vilka fonder som helst, så får man inga gratisvolymer bara för att man är förvaltare hos SEB. Inflöden brukar endast de fonder erhålla som kan uppvisa performance i världsklass. Men, om man å andra sidan lyckas leverera toppresultat, så kan det bli mycket stora inflöden. Det vill säga, man får chansen att visa vad man går för, men om man inte levererar, så blir det inga pengar.
HedgeFonder.nu: Ni har en tämligen hög nivå av transparens i er information och marknadsföringsmaterial. En graf visar tillväxten av förvaltat kapital. Efter en initial större uppgångt i inflöden, verkade det sedan som att det blev svårare att öka fondkapitalet ytterligare, det till och med sjönk trots goda förvaltningsresultat. Innebär det att nystartade förvaltare, utan den infrastruktur ni har tillgång till, bör ha lågt ställda förhoppningar på utvecklingen av inflöden till fonden?
Hans-Olov Bornemann: På senare år har många investerare blivit betydligt mer snabbfotade och köper och säljer fonder på ett mycket mer aktivt sätt. Med den positiva avkastningen om +26% under krisåret 2008 blev SEB Asset Selection fonden en av de 10 snabbast växande fonderna i hela Europa det året. En del av kunderna parkerade sina pengar hos oss i väntan på nästa börsuppgång. När börsen sedan satte fart, så valde många att investera pengarna på börsen igen. Under augusti och september i år fick vi å andra sidan in nästan tre miljarder kronor på kort tid, vilket gör att vi kommit nära den tidigare volymtoppen igen. En kundvänlig fond bör tillhandahålla daglig likviditet – det var ett av kriterierna som vi specificerade när vi uppfann den ultimata fonden. Som förvaltare får man acceptera att fondvolymen går upp och ned över tiden – kunden bestämmer hur han/hon vill investera sina pengar vid olika tidpunkter. Men om turbulensen på den finansiella marknaden fortsätter, finns det goda chanser att vi kommer att se ytterligare stora inflöden i fonden.
HedgeFonder.nu: Skulle du definiera dig själv som trader eller som investerare och vad är skillnaden för dig, enbart tidshorisonten?
Hans-Olov Bornemann: För mig är en trader någon som försöker lista ut hur orderläget på börsen är under en dag och som sedan försöker springa före de stora ordervolymerna och tjäna en krona här och där genom att till exempel köpa på förmiddagen och sälja på eftermiddagen.
I vår fond försöker vi inte titta en eller ett par timmar framåt, utan 1-3 månader, dvs. ungefär så långt som det är möjligt att blicka in i framtiden. Vinstbringande positioner brukar leva kvar tre till tolv månader, förlustbringande positioner avvecklas på kortare tid, dvs. innan förlusten hinner bli alltför stor. I och med detta är vi betydligt mer aktiva i vår förvaltning än portföljförvaltare för traditionella fonder, där förvaltarna brukar ligga ganska nära sitt jämförelseindex. Dessutom försöker vi hantera riskerna på ett aktivt sätt, dvs vi tar bara positioner när vi tror oss ha oddsen på vår sida. Vi är kända i branschen för att ha lyckats uppnå en gynnsam relation mellan absolut avkastning och den begränsade storleken på kursnedgångar, så kallad drawdowns från fondens all-time-high kurs.
HedgeFonder.nu: Man kan notera att många systematiska traders verkar vara på rätt sida när s.k. ”Svarta svanar” drabbar marknaderna, som den 11 september, Lehmans kollaps och nyligen Fukushima. 2001, 2008 och hittills även 2011 verkar vara bra eller mycket bra år. Är det ren tur och tillfällighet, eller kan det vara så att sådana händelser på något sätt finns med i de kursdata ni analyserar för att förutsäga rörelser?
Hans-Olov Bornemann: I mitt investeringsteam har vi lyckats utveckla en matematisk modell som dynamiskt försöker anpassa sig till marknadens utveckling över tiden. Det vill säga, oavsett om marknaden går upp eller går ned, så försöker vår modell att hitta sätt att tjäna pengar på de positiva respektive negativa marknadsrörelserna. Det är inte så att vi under alla perioder lyckas tjäna pengar, men såsom ett genomsnitt över tiden har vi visat att modellen lyckats med sin ambition.
Modellen har inte bara optimerats utifrån ett avkastnings- och riskperspektiv, den har också optimerats utifrån ett korrelationsperspektiv, dvs vår fond skall över tiden uppvisa en kursutveckling som är inte korrelerar med kursutvecklingen för en aktiefond, en obligationsfond, en blandfond eller fond-i-fond. Genom att över tiden uppvisa en låg samvariation gentemot aktier och obligationer, så erhåller kunden en mycket bra riskminskning i sin fondportfölj när han/hon inkluderar SEB Asset Selection i sin portfölj. Dessutom har vi sedan fondstart för fem år sedan lyckats se till att kunden också fått en bättre totalavkastning i fondportföljen genom att inkludera vår fond.
Under perioder med ihållande börsuppgång, till exempel 2006 – juni 2007, brukar vår strategi fungera hyggligt väl, men under turbulenta perioder såsom under finanskrisen 2007-2008, brukar det kunna bli ännu bättre. Det beror på att vi försöker identifiera och dra fördel av mer utdragna trender, både uppåt och nedåt. Sådana trender brukar bli mycket tydliga när deltagarna på finansmarknaden börjar oroa sig – då börjar alla att springa åt samma håll och dessutom brukar det gå ganska fort. Under sådana faser är det en enorm styrka att ha en matematisk modell som beräknar de objektiva sannolikheterna för uppgång respektive nedgång och som inte låter sig påverkas av ogrundade förhoppningar och andra typer av känslor.
HedgeFonder.nu: Under vilka marknadsförutsättningar förväntar du dig bäst resultat för er fond och i vilka marknader fungerar det inte lika bra för er strategi?
Hans-Olov Bornemann: Det finns två situationer som inte är så gynnsamma för vår investeringsstrategi. I det ena fallet är det svårt för oss att tjäna extraavkastning när marknaderna står och stampar på samma ställe, dvs. när marknaderna varken bildar ihållande trender uppåt eller nedåt. Den enda trösten man har då är att inga andra strategier brukar kunna tjäna pengar heller. Det andra ogynnsamma fallet är när marknaden från en dag till en annan kommer på att man skall springa i exakt motsatt riktning som man hittills sprungit, dvs när oväntade nyheter skapar en radikal kursändring på marknaden. Under sådana situationer, som inte brukar förekomma alltför ofta, brukar vi initialt förlora lite pengar tills modellen ställt in sig på den nya marknadsregimen.
Men, eftersom marknaderna brukar uppvisa längre trender under ca 70 procent av tiden, så finns det goda chanser för vår modell att skapa överavkastning till alla som investerar långsiktigt i vår fond. Även om det är mycket svårt att förutspå när finansmarknaden kommer att uppvisa tydligare och längre trender – och därigenom erbjuda goda möjligheter för vår fond – så skulle jag säga att de närmaste 12 månaderna kan komma att se intressanta ut.
HedgeFonder.nu: Har marknaderna generellt blivit mer volatila och omsvängningarna mer aggressiva än de var för låt säga 30 eller 50 år sedan? Och vilken roll spelar systematiska fonder i detta: fler aktörer med mer pengar som gör liknande saker vid samma tillfällen?
Hans-Olov Bornemann: Det finns ett antal faktorer som samverkar för att skapa en högre volatilitet på marknaderna i dag än för 30 år sedan. För det första har världsekonomin liksom finansmarknaden blivit mer global. Den ökade handeln mellan länder och företagens internationella satsningar har gjort att den ekonomiska utvecklingen i en viss del av världen har en stor påverkan på utvecklingen i an annan del av världen. För finansmarknaden innebär detta att världens börser samvarierar betydligt mer idag än tidigare.
För det andra sprids ekonomisk och politisk information mycket snabbare idag än för 30 år sedan. Eftersom marknadsdeltagarna tenderar att reagera mycket likartat när de får samma information, så finns det en tendens till att de initiala reaktionerna brukar bli kraftigare än vad som var fallet då informationen gradvis kom till marknadens kännedom.
Den tredje effekten är att placerarna, både professionella förvaltare liksom lekmän, har blivit mer kortsiktiga i sitt agerande. Slutkunderna respektive de som utvärderar fondförvaltare har inte lika mycket tålamod med sina fondinvesteringar som de hade tidigare. Förvaltare som inte lyckas ligga på topp hela tiden drabbas obönhörligen av utflöden. Dessutom har det för privatpersoner blivit väldigt enkelt och billigt att köpa och sälja fonder.
För det fjärde har det visats i akademiska studier att det verkar vara möjligt att tjäna extrapengar på att följa marknaden snarare än att gå emot den. Vår strategi är ett exempel på detta, men jag skulle påstå att lejonparten av alla förvaltare har lärt sig genom åren att det kan bli mycket kostsamt att gå emot marknaden.
Sist, men sannolikt viktigast av allt, så har västvärldens skuldsättning ökat markant sedan 1980-talet, både på ländernivå och hos privatpersoner. Eftersom en ökad skuldsättning innebär en ökad hävstång, dvs. alla effekter på det egna kapitalet förstoras markant, så är det inte så konstigt att marknaden blivit extremt svängig. Det är självklart att vi skulle ha haft en betydligt lugnare och mer välfungerande marknad om inte så många europeiska länder hade belånat sig upp till skorstenen. Nu riskerar dessa länder att gå i konkurs, vilket naturligtvis skrämmer slag på hela finansmarknaden. Dessutom bävar alla för den kraftiga åtstramning som nu är nödvändig för att reducera skuldbergen och att komma tillbaka på en långsiktigt uthållig väg igen.
HedgeFonder.nu: Ofta kan systematiska förvaltare överraska med hur tämligen simpla deras system rent faktiskt är och hur få parametrar som de facto används för att ge köp- eller säljsignal. Kan du berätta lite mer om hur ert system fungerar och vad det ska göra och vad det letar efter?
Hans-Olov Bornemann: Jag vet inte om man skulle kunna beteckna vår modell som enkel. Det brukar inte vara så enkelt att skapa överavkastning över tiden – då skulle vem som helst kunna göra det. I vår modell försöker vi hitta olika typer av faktorer som kan hjälpa till att förutspå framtiden. Vi brukar titta på faktorer inom tre olika områden: det fundamentala området (värdering och tillväxtfaktorer), det tekniska området (trend och anti-trend faktorer) samt beteendemässiga faktorer (hur marknadsdeltagarna är positionerade, hur de förflyttar sig och hur de mår).
HedgeFonder.nu: Många privata investerare handlar med sina tillgångar via Avanza eller någon annan internetmäklare och använder då glidande medelvärden, RSI, momentum, etc. för att avgöra när, i vad och hur de ska investera. Är det det första steget till systematisk förvaltning? Vad är skillnaden mot det ert team gör? Och enligt din åsikt, hur definierar man en systematisk trader?
Hans-Olov Bornemann: Skillnaden mellan att handla på Avanza med hjälp av någon favoritindikator och vad vi gör i fonden, är att vi med en vetenskaplig metodik försöker identifiera vilka variabler som har en statistiskt säkerställd prognosförmåga för olika marknader, hur variablerna optimalt ska sättas samman och på vilka marknader och under vilka förhållanden variablerna fungerar respektive inte fungerar. Därutöver genomför vi vår strategi globalt på 40-50 olika marknader, vilket torde vara en stor utmaning för någon som försöker investera på egen hand. Sist men inte minst handlar framgångsrik förvaltning inte bara om att förutspå framtida kursutveckling för olika marknader, utan i allra högsta grad om att hantera sina risker på ett optimalt sätt för att försöka undvika alltför stora nedgångar i förmögenheten och för att försöka maximera förmögenhetsutvecklingen på längre sikt.
Att investera är som mycket annat i arbetslivet. Den som via idogt arbete och systematisk analys lär sig förstå hur verkligheten ser ut och fungerar, brukar ha goda chanser att lyckas. Men, jag har ännu inte stött på någon framgångsrik person, som tyckte att vägen till framgång var enkel eller problemfri.
Bild: (C) HedgeNordic.com – Hans-Olov Bornemann, Head of SEB’s Global Quant Team and Portfolio Manager of SEB Asset Selection
